Sessão Papo Econômico: O pacote eleitoral custa R$ 108 bilhões de verdade, e até agora não virou voto

DOMINGO · 20 DE SETEMBRO DE 2026 · EDIÇÃO ESPECIAL

Tudo que importa na economia. Antes do café esfriar.

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Quem fez

Papo Econômico

O Papo Econômico cobre mercado, política fiscal e macro todos os dias. Análises com dados primários, sem filtro partidário: a régua é o número, não o governo.

Edições especiais como esta saem quando o tema pede mais do que um tweet.

☕ Bom domingo

O governo anunciou R$ 269 bilhões em medidas em 2026, tudo em ano de eleição. O Gastômetro do Estadão lista 40 medidas; a Folha, com outra régua, chegou a R$ 193,8 bilhões em 20.

Do total, R$ 108 bilhões saem do Tesouro e não voltam. É 0,8% do PIB em gasto eleitoral direto, o maior da história recente. A PEC das Bondades de 2022 custou R$ 41 bilhões (0,42% do PIB). As pedaladas de Dilma em 2014 esconderam ~1% do PIB, mas eram manipulação contábil, não medidas anunciadas. A régua certa é medida nova, anunciada no ano eleitoral, com impacto no caixa desse ano. Por ela, 2026 não tem par.

Esta edição responde três perguntas: quanto custa de verdade, funciona pra ganhar eleição e quem paga a conta depois. A resposta curta: custa menos do que a manchete sugere, não parece estar funcionando nas urnas, e o estrago maior vem depois, numa dívida que já consome R$ 1,8 bilhão por dia só em juros reais.

Economia · A conta por tipo

Gastômetro · Folha · Crédito · Renúncia · Resultado primário · Tesouro

O pacote eleitoral tem duas contas: R$ 108 bi saem do Tesouro e R$ 137 bi viram crédito

Nos dois levantamentos, o número mistura o que o governo gasta de fato com o que ele empresta e espera receber de volta. Separando:

R$ 137,4 bilhões (51%) são crédito. Move Brasil, Brasil Soberano, Desenrola, consignado CLT, Minha Casa Minha Vida. O governo empresta abaixo da Selic; o dinheiro volta (em tese). Zero no resultado primário de 2026.

R$ 108,4 bilhões (40%) saem do Tesouro e não voltam. R$ 52,6 bi em gasto direto: R$ 37,5 bi são combustíveis, R$ 5,8 bi o reajuste do Bolsa Família e R$ 4,1 bi o Pé-de-Meia. Mais R$ 43,8 bi em imposto que deixa de entrar (R$ 31,25 bi da isenção do IR até R$ 5 mil e R$ 12,55 bi em PIS/Cofins sobre combustíveis e outras desonerações). Mais R$ 12 bi em aportes a fundos garantidores (FGO, FGI, FGHab, FGCE).

R$ 23,5 bilhões (9%) ficam fora do Orçamento: Luz do Povo na conta de luz, saldos de fundos e descontos no Fies.

Fonte: Estadão, Gastômetro (dados de 17/09/2026, 40 medidas). Classificação por tipo com base nas medidas provisórias e exposições de motivos. · Elaboração: Daily Brew

Os R$ 12 bilhões em fundos garantidores merecem atenção. O dinheiro sai do Tesouro e vai pra fundos que cobrem calote de programas como Desenrola e MCMV. Se a inadimplência subir (e no consignado CLT já está em 10%), o passivo contingente cresce. O Tesouro não gasta de novo, mas também não recupera. É a despesa que só aparece quando dá errado.

O IR tem uma bomba: a compensação via imposto mínimo sobre altas rendas foi estimada pela Receita em R$ 34,1 bilhões. A previsão caiu pra R$ 17,2 bilhões. Até julho, arrecadou R$ 3,1 bilhões. Na quarta (16/09), o TCU alertou o governo. Se não aparecer, o rombo no primário será maior do que qualquer projeção oficial admite.

Fonte: Fazenda (combustíveis, 09/09/2026; Bolsa Família, 17/09/2026), Receita Federal no relatório do PL 1.087/2025 na Câmara (IR), exposições de motivos das MPs e Estadão/Gastômetro (valores do crédito). · Elaboração: Daily Brew

E o crédito? Não é gasto direto, mas também não é neutro. O Move Brasil autoriza R$ 30 bilhões em empréstimos a 12,6% com Selic a 13,75%; até 14/09, desembolsou R$ 5 bilhões. O subsídio implícito (o spread entre o custo de captação do Tesouro, ~13,9%, e a taxa do empréstimo, 12,6%) é de ~1,3 ponto. Sobre os R$ 30 bi autorizados, ~R$ 390 milhões por ano. É pequeno. O custo fiscal direto do crédito não justifica alarme. O problema é outro: o que ele faz com a política monetária.

O consignado CLT mal cabe no rótulo de "bondade": a taxa média é 3,66% ao mês (~54% ao ano). Não é subsídio. É expansão de crédito caro, e a garantia vem do FGTS do trabalhador. A defesa é que ele formaliza dívida que estava no rotativo a 436% ao ano, e a aritmética é real. Mas se fosse migração de dívida cara pra barata, o tomador ficaria menos apertado, não mais. A inadimplência saltou de 5% em novembro de 2025 pra 10% em julho de 2026, recorde da série desde 2011. Isso não é migração. É endividamento novo.

Fonte: Estadão/Gastômetro (17/09, 40 medidas), Folha (17/09, 20 medidas), Receita Federal, BCB (jul/2026), PEC 2022 (EC 123, R$ 41,2 bi).

Tá, custa. Mas funciona pra ganhar eleição?

Ciência · O ciclo político

Nordhaus · Rogoff · Brender e Drazen · Shi e Svensson · Zucco · Datafolha

Cinquenta anos de estudos: gastar na véspera rende pouco voto em democracia madura

A literatura acadêmica é ambígua, e a ambiguidade importa.

Brender e Drazen (American Economic Review, 2008) estudaram 347 campanhas em 74 países: em democracias maduras, o déficit em ano de eleição não aumenta a chance de reeleição. Um ponto de superávit a mais, na verdade, eleva a chance em 7 a 9 pontos. Em democracias novas, o ciclo funciona: o eleitor tem menos informação. O Brasil é qual dos dois? O país vota ininterruptamente desde 1989, mas a volatilidade partidária e a penetração desigual de informação colocam partes do eleitorado mais perto do segundo grupo. A classificação não é óbvia.

E há um estudo que vai no sentido oposto. Cesar Zucco (American Journal of Political Science, 2013) analisou três eleições presidenciais (2002-2010) e encontrou efeito positivo e significativo do Bolsa Família sobre o voto no incumbente, beneficiando PSDB em 2002 e PT em 2006 e 2010. O carro-chefe do pacote de 2026 é Bolsa Família + isenção de IR. Mas o próprio Zucco mostrou que o efeito é de curto prazo, não gera realinhamento partidário e diminuiu ao longo do tempo.

O teste mais recente é 2022. Bolsonaro triplicou o Auxílio Brasil de R$ 190 pra R$ 600, ao custo de R$ 41 bilhões na PEC das Bondades. Saiu de desvantagem de dois dígitos em julho pra perder por 1,8 ponto em outubro. Se o pacote ajudou, não foi suficiente pra reverter. O programa existe há 23 anos. Não é mais novidade marginal, é expectativa de base. Uma pesquisa BTG Nexus (14/09/2026) mostra que 73% dos beneficiários já votam em Lula. O ganho marginal é mínimo.

Fonte: Polymarket, preço diário do contrato de vitória na eleição, API pública (01/07 a 18/09/2026). Folha de S.Paulo (03/07 e 17/09/2026). O preço do contrato, de zero a US$ 1, funciona como probabilidade. As cores não têm relação com partidos. · Elaboração: Daily Brew

No Polymarket, Lula tinha 60,5% de chance de vitória em 01/07 contra 22,2% de Flávio. Na manhã de 10/09, as linhas se cruzaram. Na sexta (18/09): Flávio 55,6%, Lula 42,5%. Esses números são probabilidade de vitória, não intenção de voto (são unidades diferentes). Mas uma vantagem de meio ponto com tendência favorável é consistente com ~55% de probabilidade. Os dois termômetros medem coisas diferentes e apontam na mesma direção.

Ressalva: sem o pacote, Lula poderia estar pior. Mas a maior queda veio antes da maioria das medidas, entre dezembro de 2025 (51% no Datafolha, 1º turno) e março de 2026 (36%), quando Flávio se firmou como candidato.

Fonte: Zucco (AJPS, 2013), Brender e Drazen (AER, 2008), BTG Nexus (14/09/2026), Polymarket, AtlasIntel, PoderData, Datafolha.

O retorno eleitoral é duvidoso. O custo fiscal, não.

Se o gasto não garante a eleição, pelo menos a conta fecha?

Mercado · A conta que fica

Dívida bruta · IFI · Copom · Crédito direcionado · Tesouro prefixado · 2027

O pacote acaba em outubro; a dívida, já em 82,5% do PIB, fica para 2027

A dívida bruta do governo geral (DBGG), série do BCB (SGS 13762, já incorporando a revisão do PIB pelo IBGE em 2024):

*Em novembro de 2024, a DBGG estava em 77,7%. A queda pra 76,3% em dezembro veio da redução das operações compromissadas do BC. Não foi ajuste fiscal. Foi mecânica de balanço.

Em reais: R$ 10,9 trilhões em julho de 2026. Per capita: ~R$ 50.200, contra ~R$ 33.500 em dezembro de 2022.

A IFI, do Senado, projeta 86,4% no fim de 2027. No cenário-base do RAF de junho/2026, a dívida cruza 100% do PIB em 2032 e chega a 115% em 2036. O FMI, pela metodologia própria (~15 pp acima do BCB), projeta 96,5% em 2026 e 100% em 2027.

Fonte: Banco Central, série 13762 (dívida bruta do governo geral, dez/2022 a jul/2026), e IFI/Senado, Relatório de Acompanhamento Fiscal nº 115 (20/08/2026), projeção para dez/2026 e dez/2027. · Elaboração: Daily Brew

A bola de neve

O ritmo acelerou: +2,1 pp em 2023, +2,5 pp em 2024, ~3,9 pp/ano de 2025 em diante. Quando o custo da dívida supera o crescimento da economia, a relação dívida/PIB sobe sozinha. A taxa implícita de juros da DBGG está em 13,2% ao ano (BCB, 12 meses até julho/2026). Os juros reais implícitos são de ~5,1% ao ano; o crescimento real projetado, ~2,2%. A diferença positiva de quase 3 pontos empurra a dívida pra cima no piloto automático.

Pra estabilizar, a IFI calcula que seria necessário um superávit primário de 2,1% do PIB por ano. O resultado primário do governo central nos 12 meses até julho foi um déficit de R$ 71,6 bilhões (-0,55% do PIB). A distância entre onde estamos e onde precisamos estar é de 2,65 pontos de PIB, cerca de R$ 360 bilhões por ano. O Brasil gerou déficit primário em 10 dos últimos 13 anos. A exceção foi 2022, quando receita extraordinária de commodities rendeu superávit de R$ 54 bilhões, revertido já em 2023.

O Orçamento de 2027, enviado em 31/08, prevê superávit de R$ 18,6 bilhões. A IFI projeta déficit de R$ 86,1 bilhões. A diferença é de mais de R$ 100 bilhões.

O custo dos juros

Nos 12 meses até julho de 2026, o setor público consolidado pagou R$ 1,15 trilhão em juros nominais, 8,67% do PIB. Esse número inclui o juro real, a correção monetária (IPCA) sobre a dívida indexada e os swaps cambiais do BC.

A decomposição mais limpa é do BNDES (Estudo Especial 67, março/2026): em 2025, o componente de juro real (excluindo correção monetária e swaps) atingiu 5,3% do PIB, o maior da série desde 2002. Em reais: ~R$ 670 bilhões.

Fonte: BNDES, Estudo Especial 67 (mar/2026) para o juro real (5,3% do PIB em 2025, governo geral). Orçamento federal de 2026 para Saúde (R$ 271 bi), Educação (R$ 234 bi) e Bolsa Família (R$ 159 bi). Bases diferentes (governo geral vs federal), mas a ordem de grandeza é essa. · Elaboração: Daily Brew

Em termos de fluxo: o juro real de R$ 670 bilhões dá R$ 1,84 bilhão por dia.

O investimento que não acontece

O juro real longo está perto das máximas históricas: a NTN-B 2035 paga IPCA + 7,55% sem risco de crédito. A formação bruta de capital fixo caiu de 16,9% do PIB em 2024 pra 16,8% em 2025. Quando o título público oferece 7,5% real sem risco, por que um investidor financiaria uma fábrica, uma startup, uma expansão?

Por que o juro não cai

A Selic saiu de 15% pra 13,75% em 2026. Mas a taxa do Tesouro Prefixado 2029 subiu de 13,38% pra 13,93%. O mercado está cobrando mais, não menos.

Três razões. Primeiro, a dívida gera desconfiança. A IFI alertou que "o maior endividamento empurra os juros para cima, o que faz a dívida crescer ainda mais" (RAF 116). Segundo, 53% da dívida federal está em LFTs, títulos que pagam Selic. Somando compromissadas, títulos vincendo em 12 meses e depósitos remunerados, 65% da dívida é diretamente sensível à Selic. Nos demais emergentes, a parcela curta e flutuante é ~9%. No Brasil, é seis vezes mais. Prazo médio: 3,9 anos contra 7,5 nos pares.

Terceiro, e mais perverso: o crédito direcionado enfraquece o instrumento que controla a inflação. O crédito com destino e taxa fixados pelo governo é hoje 43,7% do total, o maior nível desde 2019. Quando quase metade dos empréstimos não reage à Selic, o BC precisa apertar mais pra esfriar a outra metade.

Na ata de agosto, o Copom foi explícito:

O ciclo é vicioso: pacote injeta crédito barato → crédito barato reduz poder do BC → BC mantém juros altos por mais tempo → juros altos encarecem a dívida → dívida cresce mais rápido → prêmio de risco sobe → juro longo sobe. O Prefixado 2029 subindo com Selic em corte é o mercado dizendo exatamente isso.

Fonte: BCB SGS 13762, IFI RAF 107, 113 e 116, BNDES EE 67, BCB EE 77 (2020), Felipe Salto (UOL), IBGE, Copom Ata 280 e Comunicado 281, FMI GFSR.

A conta · Quem paga

O pacote não se paga sozinho. Alguém absorve o custo.

O contribuinte futuro paga a parcela que sai do Tesouro (R$ 108 bi) e a diferença que a compensação do IR não cobre. Cada real de déficit a mais vira dívida, que vira juro, que vira mais dívida. O esforço de ajuste necessário (2,65 pontos de PIB, ~R$ 360 bi por ano) recai sobre quem governar a seguir.

O tomador de crédito livre paga a ineficiência da política monetária. Quando 43,7% do crédito não reage à Selic, o BC precisa manter o juro mais alto pra compensar. Campos Neto, ex-presidente do BC, traduziu: "Se eu vendo muita meia-entrada e quero ter o mesmo lucro, a entrada inteira eu tenho que subir o preço." Quem tem crédito livre (a classe média com financiamento imobiliário, o pequeno empresário com capital de giro) subsidia involuntariamente a meia-entrada do direcionado.

O investimento privado é espremido. Com NTN-B pagando IPCA + 7,55% sem risco de crédito e a FBCF caindo, o capital flui pro Tesouro em vez de pra economia real.

E quem recebe os juros? O detentor de título público. No Brasil, a dívida mobiliária federal está concentrada em fundos de investimento, bancos, seguradoras e previdência. Isso inclui fundos de pensão, ou seja, aposentadoria de trabalhador. O fluxo não é simples "contribuinte pra rentista"; é mais turvo. Mas o sentido líquido é claro: os R$ 1,84 bilhão por dia em juros reais fluem de quem paga imposto e de quem toma crédito caro pra quem carrega papel do governo. E o pacote, ao alimentar a bola de neve, acelera essa transferência.

☕ Fechando a conta

O pacote pesa duas vezes: no caixa de 2026 e na dívida dos próximos anos

O número que circula (R$ 269 bilhões) superestima o custo. Boa parte é crédito que volta, e o consignado CLT não é subsídio. Mas o que de fato sai do Tesouro (R$ 108 bilhões, 0,8% do PIB) é o maior pacote eleitoral da história recente.

Existe defesa honesta pra parte dele: a isenção do IR é progressiva, o subsídio a combustível amortece o IPCA. Mas a teoria diz que gasto eleitoral rende pouco voto em democracias maduras; o efeito do Bolsa Família sobre o voto, medido por Zucco, diminuiu ao longo de 23 anos; e Bolsonaro tentou em 2022 sem reverter a derrota. A virada de Flávio em setembro, nas pesquisas e no Polymarket, até agora não desmente.

E a conta que fica: dívida a caminho de 100% do PIB em 2032, juro real de 5,3% do PIB (recorde histórico e da mesma ordem que Saúde + Educação + Bolsa Família juntos), um primário que precisaria saltar de -0,55% pra +2,1% do PIB (R$ 360 bilhões de distância), e déficit em 10 dos últimos 13 anos. A inadimplência do consignado dobrando pra 10% sugere que o crédito barato gerou dívida nova, não alívio. E os R$ 12 bi em fundos garantidores são o passivo que só aparece se a inadimplência continuar subindo.

Quem ganhar em outubro herda tudo isso, mais um juro longo que sobe mesmo quando a Selic cai.

📅 O que vem

Duas semanas de contas antes da urna

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